Q1:如何分析全球包括中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的現(xiàn)況？
受到疫情影響，整個(gè)經(jīng)濟(jì)都在往下走，雖然中國經(jīng)濟(jì)在二季度出現(xiàn)了反彈，但是如果跟去年同期相比，還是顯得偏弱。今年上半年的經(jīng)濟(jì)還是出現(xiàn)了負(fù)增長 -1.6%，第一季度是 -6.8%，第二季度反彈至 3.2%，第三及第四季度，我估計(jì)經(jīng)濟(jì)還會(huì)繼續(xù)反彈，但是整體來講，GDP 增速最多三四季度平均增速 4-5%，可能全年來看，GDP 增速可能在 2% 左右。全球經(jīng)濟(jì)則更糟了，全球經(jīng)濟(jì)除了中國之外，主要經(jīng)濟(jì)體無一例外的負(fù)增長，美國、歐盟大概是 -8% 的增長，日本大概是 -5%-6%，所以這樣來看，全球經(jīng)濟(jì)確實(shí)中國一枝獨(dú)秀，因?yàn)橹袊鴮σ咔榈目刂品浅：谩?/span>
在前期，中國疫情非常嚴(yán)峻，3 月份之后，中國的疫情得到了一個(gè)充分的控制，但是海外疫情失控，從歐洲到美國，再到巴西，之后到了印度，所以到目前為止，美國、印度、巴西都作為疫情比較嚴(yán)重的地區(qū)，到現(xiàn)在為止還沒有得到一個(gè)很好的控制。國內(nèi)的生產(chǎn)消費(fèi)基本趨于正常，但是海外還是處在一個(gè)比較嚴(yán)峻的局面當(dāng)中，而且這種局勢會(huì)持續(xù)多長時(shí)間，現(xiàn)在很難斷論，就美國來講，我估計(jì)要到 2021 年。2020 年末疫情應(yīng)該不會(huì)得到有效地控制，所以這就是對全球的供應(yīng)鏈、產(chǎn)業(yè)鏈帶來巨大影響。中國雖然復(fù)蘇了，但是從拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的三駕馬車來看，消費(fèi)是負(fù)增長，投資也是負(fù)增長，只有出口保持正增長，對 GDP 的貢獻(xiàn)也是正的。
為什么出口會(huì)比較好呢？是因?yàn)槲覀兊囊咔橐呀?jīng)得到控制，但是美國、歐洲，包括一些發(fā)展中國家疫情依然還在蔓延，出口的訂單自然就到中國這里來，這存在一個(gè)錯(cuò)位的問題。剛剛公布的8月份中國的出口數(shù)據(jù)依然還是比較好，增速達(dá)到8%以上了，這也是說明我們出口這塊有相對優(yōu)勢。一方面，全球?qū)τ谶@些抗疫的醫(yī)療用品存在比較大的需求，中國紡織品不行了，但生產(chǎn)口罩、防護(hù)服的能力又增強(qiáng)了，需求也提升了，所以這是一方面。另外一方面，有一個(gè)錯(cuò)位，本身像印度這樣的國家跟中國有競爭關(guān)系，它拿了不少訂單，現(xiàn)在這些訂單又給了中國。
目前國內(nèi)消費(fèi)還比較弱，生活必需品方面還是可以的，受疫情影響并不大，再加上特別是消費(fèi)在升級，大家的防控意識(shí)在加大，對于食品安全要求提高，這樣大家寧愿在食品上面多支出，使得國家必需品的消費(fèi)出現(xiàn)一個(gè)比較好的增長。但是汽車、家電、通訊、家具等等，這方面的可選消費(fèi)品就比較疲弱。當(dāng)然，這兩個(gè)月汽車銷量也出現(xiàn)了回升，但是如果把汽車銷量剔除，制造業(yè)還是比較弱，還是需求不足。
總體來講，我們的制造業(yè)和消費(fèi)的相關(guān)性比較大，如果消費(fèi)沒有回升，那么制造業(yè)的投資依然也不足。
消費(fèi)又跟居民收入相關(guān)的，今年上半年，我們居民收入實(shí)際收入下降了1.6%，
這樣的情況下，你期望消費(fèi)先大幅回升是比較難的。即便像美國特朗普采取了強(qiáng)刺激政策，給失業(yè)人員的補(bǔ)助比他在未失業(yè)前所拿到的工資還要多，在這樣的情況下，美國的第二季度居民收入增長了11%，但消費(fèi)下降了10%。這說明什么呢？就是
即便給居民增長收入，他們也未必消費(fèi)，
因?yàn)樗麄儧]法消費(fèi)，很多服務(wù)場所是不營業(yè)的——美國的消費(fèi)里面三分之二是服務(wù)消費(fèi)。所以在疫情之下，要讓消費(fèi)起來，即便增加收入也未必有效，更何況我國今年上半年的居民實(shí)際收入是負(fù)增長的，這也導(dǎo)致了有效需求不足。
所以，即便采取強(qiáng)有力的政策來刺激，總量政策進(jìn)行刺激未必有效，宏觀經(jīng)濟(jì)包羅萬象，是一個(gè)全面的、系統(tǒng)的、結(jié)構(gòu)的大體系，單純靠發(fā)錢解決不了問題，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)現(xiàn)在也出現(xiàn)分化的現(xiàn)象。
Q2:中國經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在的特征是什么？
我曾在不少報(bào)告當(dāng)中都提出來，隨著中國經(jīng)濟(jì)增速的下行，中國的存量經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)的特征越來越明顯。什么叫存量經(jīng)濟(jì)？就是增量對存量的影響在縮小，過去中國 GDP 在改革開放之后的 30 年里平均增速達(dá)到 10%，是一個(gè)典型的增量經(jīng)濟(jì)。2010 年以后，中國的經(jīng)濟(jì)增速在逐步地放緩，到去年已經(jīng)降到了 6.1%，今年大概是 2%，所以存量的特征明顯了。
存量經(jīng)濟(jì)和增量經(jīng)濟(jì)的區(qū)別是什么？增量經(jīng)濟(jì)有全面普漲的機(jī)會(huì)，中小企業(yè)日子比較好過，船小好調(diào)頭，到了存量經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)時(shí)代，就出現(xiàn)優(yōu)勝劣汰、此消彼漲的特征，所以中小企業(yè)日子就不好過了，這兩年為什么一直在倡導(dǎo)解決融資難、融資貴問題，要求銀行讓利，主要讓的對象就是中小微企業(yè)，說明中國經(jīng)濟(jì)步入到存量經(jīng)濟(jì)時(shí)代了，存量經(jīng)濟(jì)時(shí)代一個(gè)顯著特點(diǎn)就是分化，與分化相對應(yīng)的就是集中。因?yàn)槿丝诳傄鞯揭粋€(gè)地方去的，流出的地方人口在減少，流入的地方會(huì)增加，一增一減就是分化，而且流入的地方比較集中，流出的地方比較分化，所以在分化的同時(shí)又產(chǎn)生了集聚，所以這是中國人口的一個(gè)現(xiàn)象。產(chǎn)業(yè)也是一樣，居民收入也是一樣，企業(yè)也還是一樣的，所以都是有分化必然會(huì)產(chǎn)生集聚，所以這是中國經(jīng)濟(jì)的特征，這也是我們今后一個(gè)趨勢所在。在這種趨勢，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體早在三五十年前就已經(jīng)發(fā)生了，比如說農(nóng)村人口流向城市已經(jīng)是停滯了，人口是在城市與城市之間流動(dòng)，最終大部分人口流向大城市就叫大城市化。
上海有一個(gè)學(xué)者叫陸銘教授，他寫過一本書叫《大國大城》，他認(rèn)為中國應(yīng)該要搞大城市化。我們過去一直在倡導(dǎo)城鎮(zhèn)化，城鎮(zhèn)化是必要的，在農(nóng)業(yè)人口比重比較大的時(shí)候，農(nóng)民進(jìn)城首先是一個(gè)城鎮(zhèn)化的過程，而目前來講，農(nóng)民工進(jìn)城數(shù)量已經(jīng)在不斷地減少，從過去最多的時(shí)候一年農(nóng)民工進(jìn)城達(dá)到 1200 萬，現(xiàn)在只有 100 多萬了。現(xiàn)在中國的人口流動(dòng)更多地在城市與城市之間人口流動(dòng)，從大的區(qū)域來講，過去農(nóng)民工的流向是往東流，所謂的孔雀東南飛?，F(xiàn)在來講，農(nóng)民工老了，平均年齡已經(jīng) 41 歲了，年紀(jì)大了要回老家，所以變成孔雀西南飛了。過去中國的人口的流向是從西往東，現(xiàn)在的人口流向是從北往南，這些變化導(dǎo)致了我們?nèi)丝诓粩嗟胤只?，大部分的三四五線城市人口出現(xiàn)了凈流出，一二線城市尤其是長三角和珠三角的人口就顯現(xiàn)了比較大規(guī)模的凈流入，所以這種分化現(xiàn)在還是在擴(kuò)大當(dāng)中，中國的大城市化方興未艾。
人口從去年的數(shù)據(jù)來看主要流向哪里呢？像東部沿岸的浙江和廣東兩個(gè)省，其中浙江的人口凈流入規(guī)模要超過廣東，主要還是因?yàn)檎憬男屡d產(chǎn)業(yè)這兩年發(fā)展比較迅猛，吸引了大量的人才流入，而浙江人口具體流到哪些城市呢？90% 的人口是流向了寧波和杭州這兩個(gè)大城市。同樣的，廣東的人口主要流向了深圳、佛山、廣州這三個(gè)城市，這種趨勢還會(huì)繼續(xù)持續(xù)下去。我們現(xiàn)在的有些政策，與某些生產(chǎn)要素的流向相反，如和人口的流向相逆，比如說投資在往西，人口在往東，那生產(chǎn)要素的配置怎么配置？資本、勞動(dòng)力、技術(shù)、土地要一起互動(dòng)會(huì)比較合適，如果分開的話，要素的錯(cuò)位使得很多政策的目標(biāo)就難以實(shí)現(xiàn)，這是我講的第一個(gè)分化。
第二個(gè)分化，居民收入的分化。收入分化對消費(fèi)帶來了不利的影響，居民收入差距越小越有利于消費(fèi)，因?yàn)榇蠹业氖杖氩罹嗖淮?，對于消費(fèi)品的需求也是差不多，這就不大會(huì)造成產(chǎn)能過剩問題，有效需求就會(huì)比較充足。若把中國居民分成兩類，有 10 億的中低收入群體和 4 億的高收入群體，根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，10 億多的中低收入家庭月均可支配收入不足 2000 塊錢。記得我在 2018 年的時(shí)候?qū)懥艘黄恼?，文章中我推測，中國大概有 10 億人沒坐過飛機(jī)，后來這句話就被大家廣泛引用。從這張圖上看，還是有一定依據(jù)的，就是當(dāng)你的月收入家庭人均月收入低于 2000 元時(shí)，要坐飛機(jī)這樣的交通工具還是有經(jīng)濟(jì)壓力的。問題在于目前這樣一種收入差距還有擴(kuò)大的趨勢，從 2016 年到 2019 年，中等收入組的收入增長累計(jì) 19%，而高收入組的收入增長累計(jì)達(dá)到 29%。大家也都知道，消費(fèi)主體還是中低收入階層，當(dāng)中低收入階層的收入增速放緩或者收入比較低，那么就會(huì)導(dǎo)致有效需求不足。因?yàn)楦呤杖氩皇窍M(fèi)主力，它是一個(gè)投資主力，因?yàn)樗呺H消費(fèi)傾向比較低，更多的錢他用來做投資，而不是做消費(fèi)，居民收入結(jié)構(gòu)的問題會(huì)引發(fā)我們收入的分化和消費(fèi)的疲弱。
但是另外一端，你又會(huì)發(fā)現(xiàn)中國的奢侈品消費(fèi)是非常旺盛的。2019 年，全球的奢侈品市場增長了 2.2 萬億元，其中 90% 由中國市場來拉動(dòng)的，中國占全球人口 18.5%，GDP 占全球 16%，但卻拉動(dòng)了全球 35% 的奢侈品消費(fèi)市場。如果我們再翻一下歷史，你會(huì)很驚喜地發(fā)現(xiàn)，2000 年中國的奢侈品消費(fèi)只占全球奢侈品消費(fèi)總額的 1%，2010 年的時(shí)候，這個(gè)比重提高了 18%，2019 年提高到了 35%，不到 10 年時(shí)間又翻了一倍，成為全球奢侈品消費(fèi)最大的國家。我在陸家嘴上班，旁邊就是國金中心，國金中心的一樓二樓都是奢侈品商店，都是常年排隊(duì)，而正大廣場內(nèi)的不少店鋪到現(xiàn)在為止都沒有營業(yè)，因?yàn)檎髲V場主要是中檔的消費(fèi)品或者餐飲消費(fèi)，隔一條馬路，景象完全不一樣。
再舉一個(gè)例子：國內(nèi)現(xiàn)在汽車銷量比較弱，但 7 月份，豪華車的銷量增長了 28%，高收入群體不是沒有錢，受疫情影響之下，對于他們來講，收入并沒有受到太大影響，所以他們的消費(fèi)是強(qiáng)勁的，但是這樣的奢侈品消費(fèi)或者高端消費(fèi)對我們整個(gè)社會(huì)，零售品消費(fèi)和服務(wù)消費(fèi)杯水車薪，它拉動(dòng)不了整體消費(fèi)增長，所以導(dǎo)致了目前存在的結(jié)構(gòu)性問題，這種結(jié)構(gòu)性問題要得到改善，肯定還是需要我們進(jìn)行收入的再分配來實(shí)現(xiàn)。通過收入的再分配來縮小收入差距，這個(gè)東西好不好做呢？
比如說推出房產(chǎn)稅是改善居民收入結(jié)構(gòu)的一個(gè)重要手段，房產(chǎn)稅對多套房的家庭來講，征稅就會(huì)大幅提高，對于沒有房的或者一套房的就不用征稅，這樣對于居民的收入差距起到了縮小的作用，但是現(xiàn)在沒法推出來，為什么沒法推呢？因?yàn)?/span>推了后萬一房價(jià)大跌怎么辦，中國 GDP 當(dāng)中，房地產(chǎn)對于 GDP 的貢獻(xiàn)直接的加上間接的接近 30%，不可輕舉妄動(dòng)。所以說這一輪我們經(jīng)濟(jì)刺激在堅(jiān)持房住不炒的情況下來推動(dòng)基建投資和鼓勵(lì)消費(fèi)，來給中小微企業(yè)降低融資成本，解決融資難、融資貴的問題，讓銀行讓利、讓國有企業(yè)讓利，在這種情況下使得實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長的目標(biāo)。如果再重回到老路，靠拉動(dòng)房地產(chǎn)來穩(wěn)經(jīng)濟(jì)，那收入差距還會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大。
當(dāng)然，現(xiàn)在看到問題所在，但有些部門還是缺乏解決問題的辦法和勇氣，例如在市場低迷的時(shí)候，你要刺激市場，遲緩改革，在市場比較繁榮的時(shí)候，又怕通過改革來打壓市場，這種情況下就是很難用有效的手段來縮小收入差距。所以，換位思考，就可以對當(dāng)前經(jīng)濟(jì)有一個(gè)充分和深入的認(rèn)識(shí)，我們處在分化的時(shí)代，往往身不由己。
第三大分化是產(chǎn)業(yè)的分化。今年很明顯，股票上漲全是新興產(chǎn)業(yè)——計(jì)算機(jī)、電子通訊、醫(yī)療服務(wù)、5G 產(chǎn)業(yè)鏈、華為產(chǎn)業(yè)鏈、信息產(chǎn)業(yè)、先進(jìn)制造業(yè)等等，這方面股價(jià)表現(xiàn)比較好。傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)像金融地產(chǎn)的水平都非常低，這也是反映出了確實(shí)是它的結(jié)構(gòu)在變化，這種變化應(yīng)該是好的變化。對于現(xiàn)實(shí)來講，就業(yè)壓力也會(huì)產(chǎn)生，就像美國現(xiàn)在失業(yè)率還是比較高，但是美國的失業(yè)率越高，它的人均薪酬就越高，按理說，失業(yè)率高說明經(jīng)濟(jì)不景氣，各個(gè)地方都要裁員、都要降薪，這樣人均薪酬應(yīng)該降下來，但是它反而上升了，主要原因還是在于它的新興產(chǎn)業(yè)非常興旺，這些都是吸引人才的地方，使得傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)人員失業(yè)之后，本身薪酬就低，這樣平均下來，美國的工薪階層的人均薪酬水平反而提高了，這里面反映的其實(shí)就是產(chǎn)業(yè)的分化，就是新興產(chǎn)業(yè)高增長，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)低增長，這也是我們當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的一個(gè)特征所在。
Q3:如何評估當(dāng)下的宏觀政策？
正是因?yàn)槲覀儸F(xiàn)在經(jīng)濟(jì)相對來講，比起其他國家越來越好。上半年降準(zhǔn)降息刺激的力度比較大，財(cái)政支出的規(guī)模也大幅上升。到了中期，我們需要做評估了，評估下來感覺我們還存在資金空轉(zhuǎn)的現(xiàn)象，資金在空轉(zhuǎn)，說明這個(gè)錢還是沒有完全進(jìn)入到實(shí)體，在這個(gè)背景之下，你要不要再繼續(xù)強(qiáng)刺激呢，就像美國一樣，特朗普給老百姓發(fā)了那么多錢，但是老百姓還是不容易消費(fèi)，他拿著錢去炒股票了，所以美國的股市還是屢創(chuàng)新高，所以我們的政策是更加考慮長遠(yuǎn)，考慮到結(jié)構(gòu)問題。
雖然今年上半年我們的財(cái)政政策還是比較積極的，財(cái)政赤字率大幅度提升，從去年的 2.8% 提高到 3.6%，但是由于財(cái)政收入的下降 10.8%，幅度還是比較大。這樣，財(cái)政支出的增長就不可能特別快，財(cái)政赤字是比較大，但是因?yàn)槭杖胂陆捣雀?，上半年一般公共預(yù)算財(cái)政支出同比下降 5.8%（2019 年上半年增長 10.7%），只是政府性基金支出大幅增長 22%。因此，財(cái)政政策總基調(diào)還是積極的，但操作偏穩(wěn)健，美國今年的財(cái)政赤字率大概達(dá)到15%，我們只有 3.6%，說明我們在刺激經(jīng)濟(jì)上面還是留有余力。
另外一個(gè)是貨幣政策，貨幣政策反復(fù)強(qiáng)調(diào)房子大水漫灌。在 2015 年的時(shí)候，曾經(jīng)也采取了五次降準(zhǔn)、五次降息，后來發(fā)現(xiàn)很大部分釋放出來的錢也沒有流到實(shí)體經(jīng)濟(jì)去，更多的流到了資本市場，搞得資本市場大幅振蕩，所以這個(gè)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)對我們來講是比較深刻的，所以我們現(xiàn)在的政策更加注重有效性。但是由于財(cái)政政策也好、貨幣政策也好，它都屬于總量政策，總量政策對我們現(xiàn)在面臨的結(jié)構(gòu)問題，解決是比較有限的，所以正是基于如此，在下半年以來，我們明顯看到了貨幣政策更加偏重穩(wěn)健了，國債收益率在不斷上升。現(xiàn)在來講，十年期國債收益率已經(jīng)超過了 3%，而美國的十年期國債收益率只有 0.6%，所以中美之間的利差又是達(dá)到了歷史的高峰，但是我們到現(xiàn)在為止也沒有看到央行要準(zhǔn)備降準(zhǔn)降息的跡象，因?yàn)槲覀儸F(xiàn)在面對的主要是結(jié)構(gòu)性問題，結(jié)構(gòu)性問題靠總量政策的效果是比較有限的。再加上由于受到疫情影響，這種刺激的效果也是有限，因?yàn)槟阆胂M(fèi)也很難，一個(gè)是疫情對酒店、旅游等服務(wù)行業(yè)的消費(fèi)影響很大，二是收入減少。
Q4:如何理解現(xiàn)在提出的大循環(huán)？
今年5月份就提出了國內(nèi)大循環(huán)、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進(jìn)的思路，要擴(kuò)大內(nèi)需，來替代我們對外部的依賴性，即便現(xiàn)在暫時(shí)的外部依賴性還是存在的，未來更長時(shí)間內(nèi)，這種依賴度應(yīng)該是越來越小，因?yàn)橹袊慕?jīng)濟(jì)在增長，我們不可能老是替全世界人民打工，自己應(yīng)該要享受自己的美好生活。所以政策上給予國內(nèi)大循環(huán)這方面的支持力度就會(huì)加大。
我們也沒有說要否決國際循環(huán)，我們不可能再回到閉關(guān)自守的時(shí)代，所以對政策理解一定要吃透政策，所謂的國內(nèi)大循環(huán)，我們不能夠說它是內(nèi)循環(huán)，既然有內(nèi)循環(huán)就不需要外循環(huán)了，我們講的是國內(nèi)大循環(huán)和國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進(jìn)，這是一個(gè)完整的表述，意思是我們還要繼續(xù)加大對外開放的力度，中國開放之門會(huì)越開越大。
同時(shí)，要降低對外的依賴度，但是我們還要推進(jìn)改革，使得我們的供給端能夠更好地為國內(nèi)的消費(fèi)者服務(wù)，替代部分進(jìn)口，所以這是國內(nèi)大循環(huán)側(cè)重于供給端發(fā)力的核心邏輯所在。
大家不要把關(guān)注點(diǎn)更多集中在刺激內(nèi)需，覺得好像要刺激內(nèi)需才能夠使得國內(nèi)大循環(huán)能夠循環(huán)下去。實(shí)際上，過去的總量政策效果不好，刺激內(nèi)需要通過結(jié)構(gòu)改革來增加我們的中低收入階層的居民收入，這屬于改革的政策，而不是需求端的刺激政策。
Q5:大循環(huán)背景下的投資機(jī)會(huì)是怎樣的？
所謂的投資機(jī)會(huì)就是在于我們現(xiàn)在的政策導(dǎo)向發(fā)生了一個(gè)微調(diào)，年初到今年上半年主要還是在于逆周期的貨幣政策、財(cái)政政策，通過刺激，通過政府部門的投入和企業(yè)部門的投入來緩解失業(yè)問題，來增加工薪階層的收入，從而能夠起到刺激內(nèi)需的作用。
但是現(xiàn)在來講，我們在面對中美摩擦，國際環(huán)境變得惡劣的情況下，實(shí)際上應(yīng)該要降低對外貿(mào)的依賴度。2006 年外貿(mào)的依賴度達(dá)到 66%，現(xiàn)在已經(jīng)降到了 30% 多，說明這個(gè)依賴度已經(jīng)大幅下降，但是 30% 多的依賴度還是偏高，這樣我們要實(shí)現(xiàn)部分產(chǎn)品的進(jìn)口替代，就是減少進(jìn)口。比如說今年上半年，我們出口也下降 3%，進(jìn)口也下降 3.3%，但是集成電路的進(jìn)口逆勢增長了 13.12%，說明這方面是剛性的，跟我們的消費(fèi)升級有關(guān)，跟我們企業(yè)的升級換代有關(guān)系。我們目前一些在先進(jìn)設(shè)備和關(guān)鍵零部件的進(jìn)口依賴度還是具有剛性，怎么能夠降低依賴度呢，還是要靠進(jìn)口替代，我們有多少東西是被別人卡脖子的呢，主要還是在于芯片，像精密機(jī)床、軸承、飛機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)，還有像碳素纖維、光伏的轉(zhuǎn)換器、工業(yè)機(jī)器人，一些精密的光學(xué)儀器等等，這些方面還是依賴進(jìn)口，我們在這方面也要提高、技術(shù)含量，加大在這方面的投入，這個(gè)是我們內(nèi)循環(huán)的，國內(nèi)大數(shù)據(jù)，國內(nèi)國際雙循環(huán)的發(fā)力點(diǎn)所在，這也是需要大家能夠清楚地認(rèn)識(shí)到就是這個(gè)著力點(diǎn)在哪里，著力點(diǎn)不在需求端，還是在于供給端，供給端主要是對于我們一些卡脖子的項(xiàng)目要加大投入研發(fā)的力度，所以我覺得這個(gè)政策變成長期的政策，對于我們相關(guān)的企業(yè)也會(huì)帶來更多的機(jī)會(huì)，尤其是新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。
第二個(gè)要改善供給的地方就是原材料和能源，因?yàn)樵牧习Z食、能源、礦產(chǎn)資源等，這些原材料的進(jìn)口要占到我國進(jìn)口的一半，在外部風(fēng)險(xiǎn)加劇的情況下，糧食安全、能源安全、資源安全，已經(jīng)成為內(nèi)循環(huán)供給側(cè)下的另外一個(gè)需要投入的改革，所以這個(gè)也是一個(gè)機(jī)會(huì)。還有糧食安全問題，中國雖然是糧食的最大生產(chǎn)國，同時(shí)也是全球糧食最大的消費(fèi)國，同時(shí)也是大米等農(nóng)產(chǎn)品的第一進(jìn)口大國，所以我們作為 14 億人口的泱泱大國，還是有一個(gè)對外，尤其是糧食、食品方面的依賴度，這方面就需要加大農(nóng)業(yè)的育種研發(fā)，提高單產(chǎn)效率，這是糧食安全方面。
還有資源就是上游的礦產(chǎn)資源，需要加大中西部礦產(chǎn)資源的開發(fā)和利用，目前來講，新興科技產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展對于稀有礦產(chǎn)的需求是提升的，我們的中西部地區(qū)擁有的礦產(chǎn)資源量是超過 60%，這就意味著可能還會(huì)有新一輪的西部大開發(fā)來獲得更多的資源，所以這是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的一個(gè)方面。
實(shí)際上，國際大循環(huán)，國內(nèi)國際雙循環(huán)其實(shí)也是跟供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革一脈相承的，總是希望我們科技能進(jìn)步，對外依賴度能夠降低，能夠在特別特殊情況下，我們應(yīng)該要減少對外的依賴度，通過進(jìn)口替代來實(shí)現(xiàn)我們的國內(nèi)大循環(huán)，國內(nèi)國際雙循環(huán)。這里面強(qiáng)調(diào)的不是說我們不要對外開放了，反復(fù)強(qiáng)調(diào)的是中國的開放之門是越開越大的，尤其是在我們金融市場開放度也是在不斷地提升，這個(gè)也給我們的金融市場帶來了眾多的機(jī)會(huì)，金融市場不僅是主張開放，而且也大力推進(jìn)改革，所以目前的情況下就是改革越來越多，比如說注冊制試點(diǎn)，從科創(chuàng)板到創(chuàng)業(yè)板，相信在未來也會(huì)推廣到主板，注冊制最大的特性是擴(kuò)大了金融產(chǎn)品的供給。我們 A 股市場目前的市值規(guī)模還比較小，雖然這兩年在 IPO 融資方面規(guī)模已經(jīng)是越來越大，今年 IPO 的總額有望超過美國，成為全球第一大的資金融資市場。
所以我為什么講供給側(cè)呢，我認(rèn)為是我們現(xiàn)在的六保，更多的還是要從供給側(cè)入手來解決我們的分化、結(jié)構(gòu)扭曲等帶來的問題。同時(shí)也是通過資本市場的改革來擴(kuò)大金融產(chǎn)品的供給，因?yàn)槟壳皩?shí)體經(jīng)濟(jì)中，供給還是存在過剩的問題，當(dāng)然這個(gè)過剩主要還是由于有效需求不足，所以我們很多制造業(yè)的產(chǎn)品都是供過于求的，但唯有金融產(chǎn)品，現(xiàn)在新股發(fā)行打新還是供不應(yīng)求，未來來講，這個(gè)市場一定會(huì)達(dá)到供需平衡的狀態(tài)。這就意味著，我們現(xiàn)在大家都在打新，說明股票市場的供給是不足的，那就要擴(kuò)大供給，擴(kuò)大供給之后容易導(dǎo)致的后果就是估值水平會(huì)受到影響，本來估值水平比較高，現(xiàn)在可能就要下降，這個(gè)對我們資本市場帶來哪些潛在影響是非常顯而易見的。
到 8 月末為止，股票按照行業(yè)來分，取該行業(yè)營業(yè)收入排名前 30% 的公司，則醫(yī)藥生物行業(yè)的市盈率水平是 61 倍，市凈率水平是 10.8 倍，食品飲料行業(yè)平均估值水平 PE 是 57 倍，PB 是 12.5 倍，也是很貴了，都是處在歷史 86 分位、90 分位以上，基本上處在歷史的高位。但是最便宜是銀行，銀行的平均市盈率只有 5.8 倍，處在歷史的 13 分位，是一個(gè)比較低的位置。同時(shí)像房地產(chǎn)的估值水平也不高，平均水平是 6.9 倍，處在歷史估值水平的 5.8 倍，極低的分位上面。接下來有建筑裝璜、交通運(yùn)輸、才具等等，估值水平也是偏低的。傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的估值偏低，資金是往熱門的板塊集中，雖然今年的股市也漲了不少，但是整體的感覺就是大家投入到估值資金并不算太多，跟 2015 年比相差甚遠(yuǎn)。這是我們目前的問題所在，應(yīng)該要擴(kuò)大供給才能夠使得經(jīng)濟(jì)得到一個(gè)改善，資本市場的供求關(guān)系能夠得到進(jìn)一步地完善，所以這是我講的關(guān)于資本市場方面的。
因?yàn)槲沂情L期從事證券研究，所以我們也不妨回顧一下歷史。其實(shí) A 股市場的估值體系存在的問題，都跟供給不足有關(guān)的，供給不足需求又比較大，所以很多公司雖然業(yè)績很差，但是股值水平還是很高，因?yàn)楣善被静挥猛耸?，不用退市就可以注入?yōu)質(zhì)資產(chǎn)或者進(jìn)行并購重組，這樣給了股票第二次生命、第三次生命。
如果把 A 股市場各個(gè)行業(yè)當(dāng)中每年的 ROE 最差的公司挑出來，滾動(dòng)構(gòu)成一個(gè)業(yè)績差的組合，代表市場中業(yè)績最差公司的股價(jià)表現(xiàn)。結(jié)果在 2017 年以前，A 股市場當(dāng)中績差股的組合和從 2005 年到 2016 年績差股的組合累計(jì)漲幅達(dá)到了 13.5 倍，不到一年它漲了一倍，10 年超過 10 倍。但是同期，所有 A 股的漲幅只有 6 倍，尤其是 2009 年以后，績差股的組合走勢一路領(lǐng)先于萬得全 A 指數(shù)，一直到 2017 年以后，績差股組合的股價(jià)走勢才開始出現(xiàn)回落。這跟美國股市還是完全不一樣，美國的納斯達(dá)克指數(shù)最近創(chuàng)了歷史新高。但是從 1980 年到 2017 年，美國納斯達(dá)克總共累計(jì)有超過一萬家公司退市，因?yàn)樗鼘?shí)行注冊制。我們退市政策沒有很好地去執(zhí)行，累計(jì)過去 30 年來講，累計(jì)退市的股票大概不會(huì)超過 100 家，而美國是 1980 年到 2017 年，37 年的時(shí)間退市了 1 萬 6 千家，納斯達(dá)克超過 1 萬家。所以在這種情況下，股票市場的繁榮是必然的，因?yàn)閯僬邽橥?，?yōu)勝劣汰，留下的是精華，所以為什么美國股市能夠 11 年牛市，就是因?yàn)樗粝碌墓臼呛霉?，好公司的指?shù)有拉動(dòng)，有了退市，大家投資者的理性程度就明顯提高，就不會(huì)去買利息差的股票，使得它的估值分布也相對合理，比較健康。所以今后，我們A股市場恐怕也要逐步地隨著注冊制試點(diǎn)，向我們的成熟市場靠攏。
到目前為止，A 股市場已經(jīng)出現(xiàn)了一個(gè)明顯分化，就是按照自由流通市值口徑，對 A 股所有的股票從流通市值大到小排序，前 20% 的公司的合計(jì)市值占比達(dá)到了 75%，有點(diǎn)類似于二八現(xiàn)象，就是 20% 的大公司市值要占到整個(gè)市場的 75%，然后交易額也呈現(xiàn)一個(gè)上升的趨勢，2017 年年初的時(shí)候，它的交易額占比只有 40%，現(xiàn)在也提高到 60%，與此相對應(yīng)的是后 50% 的公司就是市值排序，流通市值排序后 50% 的公司它的市值占比從 2017 年年初接近 20% 下降到了目前不到 10%，交易額占比也從過去的 30% 多回落到 15%，我們投資的集中度在提高了。我前面講的分化，講到了人口的分化、居民收入的分化、產(chǎn)業(yè)的分化和公司的分化，我們A股市場也能夠反映中國經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)變化，也同樣出現(xiàn)了分化。今后來講，投資股票就不用看市值后 5% 的公司了，我們目前 A 股市場總共有超過 4000 家的上市公司，這 4000 家上市公司里面，后面市值小的 2000 家目前的市值占比不到 10%，交易額占比不到 15%，以后可能越來越?jīng)]人碰了。所以我們應(yīng)該要找的是那些能夠創(chuàng)造價(jià)值的優(yōu)秀企業(yè)和大市值公司，作為投資來講，應(yīng)該要抓大放小。
我們看一下，A 股市場跟美股市場有什么差異。美股市場從 2009 年到 2019 年這個(gè)時(shí)間當(dāng)中，漲幅最好的是零售業(yè)，其次是汽車與汽車零部件，第三是多元金融，第四是技術(shù)硬件與設(shè)備，第五是軟件與服務(wù)，第六是食品與主要用品，第七是半導(dǎo)體，第八是醫(yī)療等等。說明還是新經(jīng)濟(jì)的部分表現(xiàn)比較好，傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)部分表現(xiàn)比較弱。對于 A 股來講，我們還是要從供給側(cè)來把握住投資機(jī)會(huì)，就是將來我們的供給會(huì)越來越多，而需求會(huì)趨弱。我們目前來講，A股市場的估值水平還是不便宜，前面也列出來了，有很多熱門板塊的估值水平都是處在歷史最高位的水平，所以它有回落、它有調(diào)整的需求。再有一個(gè)就是中國股市結(jié)構(gòu)表現(xiàn)還是不一樣，我們將美國股市表現(xiàn)最好的叫FAANG：Facebook、Apple、Amazon、Netflix、Google，這些公司的市值占比越來越大。我們A股市場市值最大的是茅臺(tái)，其次是工商銀行、建設(shè)銀行、中國平安、人壽、招商銀行等等，要么是銀行，要么是酒，還有中石油、中石化，過去是龐然大物，在過去這十多年來，市值在不斷地縮小。我們跟美國相比，有科技含量的公司市值還不夠大，當(dāng)然單純比A股呢，這里面是有缺陷的，我們除了A股之外，還有一些在美國上市、香港上市的，比如像BAT、百度、阿里、騰訊，這些股票的市值就比較大了，比如說像阿里的股票市值是最大的，它大概是茅臺(tái)股票的2.5倍，但是它跟蘋果比又差了好多，所以中國這種經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型還會(huì)繼續(xù)持續(xù)下去。但在這個(gè)過程當(dāng)中就意味著好多股票要被淘汰掉，后50%的那些小公司將來慢慢會(huì)出局，這個(gè)對我們來講也是有一個(gè)警示性的作用，就是我們的市場還是要優(yōu)勝劣汰的，像科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板，今年以來市場表現(xiàn)非常好，基金業(yè)也迎來了一個(gè)發(fā)展黃金期，因?yàn)殂y行理財(cái)?shù)膭們侗淮蚱浦?，更多的基金流向資本市場，利率今年以來也是下行，也有利于資金流向資本市場，公募基金連續(xù)兩年的業(yè)績是非常驚人，都是在30%以上，所以這樣使得更多的錢會(huì)流向到科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板，這樣就導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板的股價(jià)虛高，導(dǎo)致新經(jīng)濟(jì)的行業(yè)板塊的股價(jià)虛高，那么就要擴(kuò)大供給，一個(gè)是降低了估值水平，這也對投資帶來了風(fēng)險(xiǎn)；第二個(gè)，擴(kuò)大了供給，那些股票將來會(huì)不會(huì)被淘汰出局呢？按照美國二八現(xiàn)象，我覺得很有可能。如果說這輪的疫情是導(dǎo)致了傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的出局，我想今后幾年可能我們A股市場還會(huì)面臨著新興行業(yè)的出局和優(yōu)勝劣汰問題。企業(yè)要做大做強(qiáng)還是靠占有更多的市場份額，市場份額越大，那些中小企業(yè)的市場份額就越小，就被邊緣化了，所以這個(gè)趨勢我想大家一定還是要清楚。
傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)也好、新興產(chǎn)業(yè)也好，大市值股票的占比總是在上升。比如1990年，美國500億美元以上的大公司，在市場市值的占比只有10%，1990年的時(shí)候，美國是一個(gè)非常分散的市場，但到2017年，美國的這些500億美元市值以上的公司的市值已經(jīng)超過了70%，所以從中長期的戰(zhàn)略配置來看，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)肯定都看好龍頭公司。我國經(jīng)濟(jì)也是步入到一個(gè)存量經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)時(shí)代，所以傳統(tǒng)行業(yè)當(dāng)中的龍頭公司優(yōu)勢會(huì)越來越明顯。比如說現(xiàn)在茅臺(tái)的市值是最大的，超過工商銀行，在全球酒類行業(yè)中它的市值當(dāng)然也是最大的，其他的中低端白酒企業(yè)的日子就不好過了，除了高端白酒之外，那些中小的白酒企業(yè)也面臨著虧損的壓力。因?yàn)殡S著中國居民保健意識(shí)的增強(qiáng)，白酒的總銷量是在下降的，香煙的銷量也是在下降的，但是高端白酒和高端煙的銷量是在上升的，這就意味著它們市場份額在不斷地提升。中國好多新興產(chǎn)業(yè)龍頭還沒有出現(xiàn)，頭部企業(yè)還沒有出現(xiàn)，這個(gè)里面可能有更多的投資機(jī)會(huì)，這些投資機(jī)會(huì)看看到底是哪些公司有可能成為行業(yè)龍頭，成為頭部企業(yè)。事后看我們看得很清楚，事前還是處在“戰(zhàn)國時(shí)代”，勝敗還不清楚，你要去投確實(shí)存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，所以我覺得我們目前來講，還是要繼續(xù)跟隨美國股市的軌跡來發(fā)現(xiàn)中國資本市場發(fā)展的趨勢，我想這方面還是比較重要的。
另外一個(gè)方面，我們要看到目前全球經(jīng)濟(jì)下行會(huì)對資本市場也帶來負(fù)面影響。一方面，疫情還沒有結(jié)束，疫情對于全球產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈都會(huì)起到阻斷的作用，怎么去解決、怎么去面對；另外一方面，美國對中國也采取了很多限制的舉措，來壓制中國、打壓中國，對高科技的產(chǎn)品限制對中國出口。這種情況下，我們進(jìn)口替代能不能順利，能不能克服各種困難就顯得至關(guān)重要，同時(shí)全球經(jīng)濟(jì)除了受疫情影響，它自身也出現(xiàn)了一個(gè)衰退的信號(hào)，疫情進(jìn)一步加速了這樣一種經(jīng)濟(jì)下行的速度，這個(gè)會(huì)不會(huì)引發(fā)全球性的經(jīng)濟(jì)危機(jī)呢，會(huì)不會(huì)引發(fā)全球經(jīng)濟(jì)衰退呢？如果全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退，那么中國經(jīng)濟(jì)也受到相應(yīng)的影響，所以這些風(fēng)險(xiǎn)因素始終還是存在的，我們還是要加大風(fēng)險(xiǎn)防范的意識(shí)。
總體來講，我們國家在防控風(fēng)險(xiǎn)方面力度還是比較大的，這也是我們政策優(yōu)勢所在，現(xiàn)在的政策還是比較側(cè)重于對于風(fēng)險(xiǎn)的防范方面，去年年初的時(shí)候，提到了有七大安全要守住，包括政治、意識(shí)形態(tài)、經(jīng)濟(jì)、科技、社會(huì)、外部環(huán)境、黨的建設(shè)等安全，這個(gè)說明目前的政策導(dǎo)向還是以安全為首位，堅(jiān)持底線思維。這樣來講，我覺得當(dāng)市場出現(xiàn)非理性下跌的時(shí)候，恐怕也還是機(jī)會(huì)所在，因?yàn)槲覀冋吡⒆阌诘拙€思維，這是我對資本市場的一個(gè)基本看法。
Q6:居民家庭的大類資產(chǎn)配置應(yīng)該怎么做？
