委員聲音 | 李迅雷：沒有危機的衰退——我們該如何應對

編者薦語：

本篇文章由清華大學互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)研究院產(chǎn)業(yè)轉型顧問委員會李迅雷委員供稿。

李迅雷

中泰證券首席經(jīng)濟學家、中泰證券研究所所長

本文轉自微信公眾號：李迅雷金融與投資（公眾號ID：lixunlei0722）

今年以來隨著疫情的不斷擴散，海外資本市場也出現(xiàn)了大震蕩。大家對于是否會發(fā)生金融危機，如何來防控疫情以及應對流動性短缺等問題爭議頗大。我認為，前期歐美資本市場的流動性危機已經(jīng)出現(xiàn)，通過美聯(lián)儲釋放“無限量釋放流動性”等舉措，基本已經(jīng)排除了，但這不意味著未來不會發(fā)生金融危機，因為衰退過程必然伴隨著經(jīng)濟的結構性失衡。在特朗普驚世駭俗的刺激政策下，短期應該不會發(fā)生金融危機了，但經(jīng)濟衰退跡象已經(jīng)十分明顯。我們該如何應對，是繼續(xù)放水還是著手改革？是各國彼此隔離、自成一體，還是順應全球化大趨勢？我提供一些不成熟思考和建議。

 

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歐美疫情為何失控——他們究竟錯在哪里？

 

本月初的時候，誰也不曾想到海外疫情擴散已經(jīng)失控到了如此地步，而這原本是可以采取嚴格措施防控住的，至少不會比現(xiàn)在更差，可惜歷史不會再重來一遍。

兩個月之后，回頭再看武漢封城、湖北“封省”的舉措，發(fā)現(xiàn)當時的決策非常正確。實際上，當初人們評價封城舉措時，也頗有爭議，爭議的焦點實際上就是成本問題。因為封城會導致經(jīng)濟成本大幅上升，而且各地的旅游、娛樂和餐飲等服務業(yè)的歇業(yè)，公共交通設施停止運營，均使得經(jīng)濟“停擺”。

 

從我國新冠病毒比較低的致死率（湖北以外1%左右）看，確實存在防控的“經(jīng)濟成本”問題，因為每年的流感所導致的死亡人數(shù)都非常高。而且，新冠肺炎在14億人口的大國，累計確診人數(shù)也就8萬人多一點，即確診概率為十萬分之五點七，如果再計算患重癥患者占總人口比例的話，那就差不多只有十萬分之一了。

 

為何西方社會在防控疫情的效果不佳呢？首先，西方的文化習俗多崇尚自由，不愿受太多管制，如在互信文化下，戴口罩的目的是為了防止流行病傳染給別人，而不是防止別人把疾病傳給自己，故只要自己沒病，就不用戴口罩。而新冠病毒的傳播路徑太隱蔽，很多人被感染后無癥狀，又傳給別人，這就加速了傳播速度。

 

其次，西方人的邏輯思維比較發(fā)達，估算概率，東方人的形象思維比較發(fā)達，相信運氣。因此，從博彩業(yè)看，澳門博彩業(yè)的收入大約是拉斯維加斯的四倍以上，因為十賭九輸?shù)挠螒?，形象思維發(fā)達東方人更喜歡玩，而擅長概率分析的西方人就沒有那么大興趣。同樣道理，東方人也會比西方人更擔心被傳染新冠肺炎。如今，東亞國家的疫情基本上都得到了控制。

 

病毒傳播的方式，在概率論上卻不是一個獨立事件，而是相關事件。這對于絕大部分民眾來說，不學習傳染病動力學確實很難知道病毒的傳播威力。但是，作為社會精英構成的政府，是完全能夠清楚了解病毒傳播速率的，在中國給予他們足夠多時間去宣傳和防控病毒傳播的條件下，他們卻沒有及時采取緊急有效應對措施，沒有給予民眾足夠的明確的防疫指引，如防控疫情手冊等，確實屬于失職。

   資料來源：各網(wǎng)絡， 中泰證券研究所

                      

因此，西方疫情的失控，既有互信社會下的文化習俗、宗教觀念和思維模式等原因，同時，也有體制問題，即大社會、小政府，決策過程散亂、遲緩，存在多方利益的博弈，當斷不斷反受其亂。

關于政府失職導致疫情失控方面的案例，最典型的是英國政府：3月12日，英國首相約翰遜提出了一個與多數(shù)國家截然相反的防疫思路：如果英國有60%的人（約4000萬人）感染新冠肺炎，并在康復后獲得免疫，就能徹底切斷病毒傳播，英國人將全部安全，即所謂的“群體免疫”。但目前連首相本人都感染了病毒，新的防控疫情方案與全球各國一致了，但為時已晚。

 

從疫情的發(fā)展態(tài)勢看，美國原本是最有能力防控疫情的國家，但由于特朗普的輕敵和過度看重短期經(jīng)濟利益，也導致疫情失控，截止3月27日，美國新冠肺炎累計確診人數(shù)已經(jīng)超過10萬例，成為全球新冠肺炎患者最多的國家。

 

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既然結局都是衰退，為何要爭議是否出現(xiàn)危機？

 

這輪以美股為代表的全球股市大幅下跌，讓大家產(chǎn)生擔心對爆發(fā)金融危機的擔憂。從以往歷史看，每一次金融危機都是以大型金融機構倒閉為標志的，如1998年亞洲金融危機時，美國的長期資本管理公司破產(chǎn)；2001年美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅后，安然破產(chǎn)了；2008年次貸危機爆發(fā)，美國第五大投行貝爾斯頓出現(xiàn)兌付危機，在美國政府的授意下，被摩根大通收購；雷曼則沒有獲得政府救助，直接破產(chǎn)了。

 

迄今為止，盡管股市大跌，但仍沒有出現(xiàn)哪家大型金融機構破產(chǎn)案例，這也是與08年次貸危機存在明顯差異，08年的危機爆發(fā)鏈非常明顯：房價下跌-次貸危機-金融產(chǎn)品爆倉-投行破產(chǎn)，但相比07-08年，商業(yè)銀行“資本”抵抗風險能力增強50%以上，美國大型金融機構參與CLO程度明顯低于08年，大型銀行的風險偏好是在下降，各類銀行的資產(chǎn)配置趨向均衡，房地產(chǎn)的關聯(lián)度下降。

因此，這次風險的傳播路徑與08年不一樣：企業(yè)資產(chǎn)負債表危機-流動性短缺-企業(yè)高息債爆倉-危機金融機構。金融機構在這輪沖擊中會否出現(xiàn)破產(chǎn)現(xiàn)象，現(xiàn)在還很難斷言。不過，從此次應對流動性危機所采取的行動看，都比上一輪次貸危機時應對力度更大了。除了降息150個基點、7000億QE外，還提供了商業(yè)票據(jù)融資便利、MMLF等，最近還推出了無限量QE、2萬億美元財政救助計劃等。

 

這些舉措，比以往應對金融危機力度大了幾倍，可以反映出這輪金融震蕩的“級別”很高，需要付出巨大成本。即便如此，大家比較一致的觀點是，經(jīng)濟衰退恐怕難以避免。3月21日，美國勞工部宣布申請失業(yè)救濟人數(shù)達到328.3萬人，此前的最高記錄是1982年的69.5萬人。雖然這主要是受疫情影響，但在經(jīng)濟增速下行背景下，未來美國失業(yè)率的上升不可避免。

 

也就是說，不管是否出現(xiàn)金融危機，經(jīng)濟衰退似乎是必然的結局。既然如此，就沒有必要爭議這次金融大震蕩是否屬于金融危機了。事實上，有人已經(jīng)把此次事件與1929年大蕭條相提并論了。

 

為什么如此悲觀呢？因為這些年來，發(fā)達經(jīng)濟體政府為了應對經(jīng)濟下行，紛紛大幅舉債，它們的杠桿率水平都已經(jīng)大幅上升，利率水平為負利率或接近零，可謂黔驢技窮，但經(jīng)濟增速卻仍在低增長中下行。其背后的深層原因，還是人口老齡化、社會不合理結構的固化和貧富差距擴大等因素。

 

在次貸危機之后的12年里，各國仍然沒有去根治經(jīng)濟結構扭曲帶來的問題，不去推進改革，只考慮如何應付選民，增加政府債務和降低利率——這種總統(tǒng)競選模式帶來的弊端顯而易見。

 

從這次應對疫情的舉措看，更加清楚地看到了未來經(jīng)濟衰退的確定性。故不要對發(fā)達經(jīng)濟體國家的改革給予太高期望。當前美國的應對疫情和經(jīng)濟停擺的舉措，幾乎是圍繞著如何獲得選民的選票而展開的。

   

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合作可以共贏，為何還要對立？

 

一直在想一個問題：中國在3月1日的時候，防控疫情已經(jīng)獲得了巨大勝利，新增確診病例已經(jīng)從高峰回落，下降到了200余人，而紐約州在3月1日的時候，只發(fā)現(xiàn)幾個新冠病例，然而，在不到一個月的時間里——截止3月27日，已經(jīng)達到了4.46萬人。

最新紐約疫情確診人數(shù)變化圖

資料來源：央視

按理說，美國了解了中國防控疫情的全過程，應該更有知識來防控疫情，為何紐約就不能借鑒上海的經(jīng)驗呢？上海累計病例迄今只有480多人，遠低于當初西方流行病學專家所預估的80萬人。

 

美國作為第一個從武漢撤離領事館人員的國家，應該對新冠病毒的傳播速度和對人類的危害有充分的了解。假設在3月初采取取消集會、隔離疑似人群等嚴格舉措來防控疫情的話，那么現(xiàn)在就不需要花巨額代價來應對疫情和金融風暴了。

 

事已至此，我覺得現(xiàn)在應該到了摒棄前嫌、在抗疫過程中通力合作的時候了。畢竟中國的疫情基本得到了控制，中國目前的新增病例主要是境外輸入，如果境外疫情控制了，中國防疫壓力也可以減輕，出口訂單就能增加，故合作共贏的經(jīng)濟賬是很容易計算的。中國還可以從醫(yī)療物資和醫(yī)務人員兩個方面來支持全球疫情嚴峻的國家。

 

在剛舉行的G20峰會的視頻會議上，G20集團同意將啟動總價值5萬億美元的經(jīng)濟計劃，以應對疫情對全球社會、經(jīng)濟和金融帶來的負面影響，并支持各國中央銀行采取措施促進金融穩(wěn)定和增強全球市場的流動性。 團結協(xié)作、加強貿(mào)易往來是這次會議的共識，但如何落實在行動上，恐怕不容樂觀。

 

從人類的歷史看，沖突和戰(zhàn)爭一直不斷。但二戰(zhàn)后至今，全球總體是走向“合作”的趨勢，尤其是在前蘇聯(lián)解體之后。中國也是從上世紀90年代開始，逐步融入到全球經(jīng)濟體系中去，在全球產(chǎn)業(yè)鏈中發(fā)揮重要作用。但在兩年前，美國挑起貿(mào)易戰(zhàn)，全球貿(mào)易沖突開始加劇。

 

因此，大部分人對疫情之后全球各國之間的關系感到悲觀，認為疫情加速了全球產(chǎn)業(yè)鏈和貿(mào)易關系的“斷裂”進程。這是因為，雖然合作可以共贏，但某些大國為了確?！鞍灾鳌钡匚唬瑢幵笡_突，也不愿合作。

 

從過去這些年看，大部分國家都沒有大力度推進結構改革，導致經(jīng)濟和社會結構的長期固化，不僅在一國內(nèi)部分化加大，如大企業(yè)和中小企業(yè)之間、高收入與中低收入人口之間等，同時，國與國之間的分化也加大了，導致貿(mào)易沖突和地緣沖突不斷加碼。而疫情的爆發(fā)，又對這種分化起到了推波助瀾作用。

 

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2020年中國經(jīng)濟能實現(xiàn)預期目標嗎？

 

最近看到不少賣方機構發(fā)布了2020年中國GDP的預測報告，有的認為增速只有1-2%。我覺得，一季度GDP負增長幾乎沒有懸念，但要預測全年GDP增速，實在太難了：第一，不知道今后三季度疫情如何演繹，第二，不知道接下來國內(nèi)政策如何出拳？

 1-2月份工業(yè)增加值增速出現(xiàn)斷崖式下跌

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局，中泰證券研究所

因此，當前要預測國內(nèi)全年GDP，只能建立在太假的假設基礎上。包括一些境外大行大幅調低美國的GDP增速，實際上也沒有什么基礎數(shù)據(jù)做支撐，只是為了迎合機構投資者的需求。由于疫情原因，目前兩會還未召開，估計四月下旬或五月上旬有望召開。要預測全年GDP，至少要等到發(fā)改委的發(fā)展目標報告和財政部的預算報告出臺。

 

注意到最近高層領導的數(shù)次公開講話，都反復強調要實現(xiàn)全面脫貧和奔小康的目標，這是否意味著GDP翻番目標（2020年必須達到5.6%以上）依然未變？若如此，則在財政支出上勢必會有大突破。

 

例如，在3月27日的政治局會上，提出發(fā)行特別國債、增加地方專項債規(guī)模、適度提高財政赤字率和降低貸款利率等舉措，政策力度非常大，顯然是為今年實現(xiàn)全面奔小康目標而準備的。比照美國為了應對疫情所采取了財政和貨幣政策力度（有人估算共計6萬億美元），我國可能采取的政策力度還是比較節(jié)制的。

2020年GDP的三種估算結果

來源：中泰證券研究所

 

不過，實現(xiàn)翻番目標不只是唯一的目標，我國一季度的不少經(jīng)濟指標出現(xiàn)斷崖式下行，意味著接下來我國經(jīng)濟領域中的很多問題都會不斷暴露出來，企業(yè)經(jīng)營壓力加大，社會問題突出，尤其是就業(yè)。好在我國有過2009年兩年四萬億的經(jīng)驗教訓，在防止大水漫灌和房住不炒的原則下，相信穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)投資等六穩(wěn)的政策會更加精準和有效率。

 

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這場百年不遇的疫情對人類的影響有多大？

 

目前可以與新冠肺炎疫情相提并論的，不是非典，不是禽流感，也不是埃博拉病毒，而是發(fā)生在100年前肆虐全球的西班牙流感。西班牙流感導致2000萬以上人口死亡（還有的說法是5000萬，甚至1個億），持續(xù)時間約一年半。

 

由于100年前的醫(yī)療和防疫水平都比較低，因此，傳播范圍和致死率都比較高。如今的新冠疫情也已經(jīng)持續(xù)了3個月，致死率超過3%，考慮到公共衛(wèi)生條件的已經(jīng)比100年前大幅改善，故該病毒的毒性更大，風險性應該高于西班牙流感。

 

西班牙流感的死亡人數(shù)應該超過“一戰(zhàn)”死亡人數(shù)，但有沒有導致全球的人口下降呢？從全球人口統(tǒng)計數(shù)量看，似乎沒有。1990-1950年，人類經(jīng)歷了兩次世界大戰(zhàn)和瘟疫，但這50年里，全球人口年均增加1737余萬，比1850-1900年的年均增長776萬，多增長近1千萬。

   

全球人口平均年增長規(guī)模

數(shù)據(jù)來源：世界銀行數(shù)據(jù)庫，中泰證券研究所

向來有一種說法：戰(zhàn)爭、瘟疫和天災會大幅減少人口，讓人類社會推倒重來、周而復始，維持一種“生態(tài)平衡”。如果說，在十九世紀之前，全球人口增長十分緩慢的時候，這種解釋似乎說得通。1800年以后，全球人口出現(xiàn)了井噴式增長，無論是戰(zhàn)爭、瘟疫還是各種自然災害，都無法阻止人口大幅增長的節(jié)奏。

 

是什么原因導致人口大幅增長呢？是否與1760年開始的英國第一次工業(yè)革命有關——工業(yè)革命極大提高了勞動生產(chǎn)率，極大增加了社會商品總量。相應地，社會保障體系也不斷完善,醫(yī)療衛(wèi)生條件不斷改善，人口平均壽命提高，人口迅速增加。

  公元元年以來全球總人口的變化圖

 

數(shù)據(jù)來源：世界銀行數(shù)據(jù)庫，中泰證券研究所

 

之后全球又經(jīng)歷了第二次和第三次工業(yè)革命，農(nóng)業(yè)和工業(yè)產(chǎn)量大幅上升，隨著交通運輸?shù)臉O大改善，信息技術的廣泛應用，醫(yī)療防疫水平的極大提高，全球人口規(guī)模持續(xù)高增長。

 

如果把全球GDP總量進行歷史對比，同樣可以發(fā)現(xiàn)，從公元元年至1820年之間，全球經(jīng)濟年均增速只有0.1%，人均收入在這1800多年的漫長時間里只增長了40%多。在1820-2000年之間，全球經(jīng)濟增速達到2.2%，人均收入在180年的時間里增長了10倍多。

  全球GDP總量的變化

 

數(shù)據(jù)來源：世界銀行數(shù)據(jù)庫，中泰證券研究所

因此，從歷史長河看，這次疫情并不構成對人類的“大洗牌”，影響還是有限的；發(fā)達經(jīng)濟體的經(jīng)濟衰退雖然難以避免，但全球經(jīng)濟增長的大趨勢依然沒有改變，只是增速放緩而已。

 

盡管疫情終究會過去，盡管全球人口不會因為疫情而減少，盡管全球經(jīng)濟增長還在持續(xù)，但對未來的擔憂還是不少：如今各國的財政、貨幣政策“大放水”，會否導致貨幣競相貶值？經(jīng)濟衰退導致大量失業(yè)、貧富差距的擴大等問題，如何解決？疫情之后，各國自建產(chǎn)業(yè)鏈，全球化倒退，矛盾加劇，會否引發(fā)政治沖突乃至戰(zhàn)爭？

 

我認為，當今首要的任務，就是全球各國聯(lián)手防控疫情，這比經(jīng)濟政策極度寬松要更有針對性和效率，且投入成本不高且副作用小得多。

 

其次，各國的經(jīng)濟改革再不能拖下去了。事實證明，歷次危機之后的大放水，都讓富人財富大增長，貧富差距則繼續(xù)擴大，經(jīng)濟結構問題更加突出，社會矛盾進一步激化。

 

第三，全球化符合全人類利益。歷史證明，兩次世界大戰(zhàn)給人類造成了極大創(chuàng)傷，但結果并沒有導致全球分裂，經(jīng)濟社會發(fā)展的內(nèi)在需求，卻讓全球化的水平大幅提高。我相信，疫情所導致的各國之間隔離是短暫的，疫情之后可能出現(xiàn)的隔閡乃至沖突和戰(zhàn)爭；從歷史的長河看，和平與合作是大趨勢，逆全球化過程是短暫的。

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