清華大學(xué)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)研究院
摘要：
當(dāng)前，國(guó)內(nèi)新型冠狀病毒肺炎疫情（以下簡(jiǎn)稱“新冠疫情”）已經(jīng)得到了有效控制，全國(guó)復(fù)產(chǎn)復(fù)工也在有條不紊地展開。根據(jù)世界衛(wèi)生組織數(shù)據(jù)，截至北京時(shí)間 3 月 24 日上午 10 點(diǎn)，
國(guó)內(nèi)
累計(jì)報(bào)告確診病例
81747
例，現(xiàn)有確診病例
5165
例，治愈人數(shù)高達(dá)
73299
人。然而，海外疫情呈現(xiàn)迅速擴(kuò)張的趨勢(shì)，截至北京時(shí)間 3 月 24 日上午 10 點(diǎn)，
海外
新冠肺炎累計(jì)確診病例
291976
，累計(jì)死亡病例
13101
，治愈人數(shù)只有
28433
人。其中，意大利的新冠疫情最為嚴(yán)重，累計(jì)確診病例有
63927
例。
疫情防控進(jìn)入到了新的階段，各國(guó)都采取了相應(yīng)的舉措來防控新冠疫情的進(jìn)一步擴(kuò)散。即便如此，這些防控舉措也未能阻擋新冠疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)造成的巨大沖擊力。
如圖表1 所示，全球股市應(yīng)聲而跌，通過對(duì)比 2008 年金融危機(jī)的股市反應(yīng)，全球經(jīng)濟(jì)目前又一次進(jìn)入到了全面衰退階段。
數(shù)據(jù)來源：wind（指數(shù)表現(xiàn)均為從高點(diǎn)最大回撤幅度，數(shù)據(jù)截止到 2020 年 3 月 16 日）
金融市場(chǎng)大幅震蕩的背后，其實(shí)是市場(chǎng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂。在老齡化、貧富分化的影響下，全球經(jīng)濟(jì)本身就很脆弱，即使沒有新冠疫情的沖擊，全球經(jīng)濟(jì)在今年也難以保持穩(wěn)定的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
美聯(lián)儲(chǔ)再次緊急寬松，緩解流動(dòng)性緊張
2020 年 3 月 15 日，美聯(lián)儲(chǔ)再度緊急降息 100bp，把利率水平降至 0-0.25% 之間，正式重啟零利率。這是 3 月以來美聯(lián)儲(chǔ)第二次緊急大幅降息，美聯(lián)儲(chǔ)曾在 911 事件和 08 年金融危機(jī)時(shí)期緊急大幅降息，于是此次降息給市場(chǎng)傳遞了急于救市的信號(hào)。
同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)開始實(shí)行量化寬松政策。美聯(lián)儲(chǔ)為了支持市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行，宣布將購(gòu)買 5000 億美元的國(guó)債和2000億美元的資產(chǎn)支持證券，以用于支持企業(yè)和家庭信貸。其實(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)自去年末就有一定程度的量化寬松行為，頻繁動(dòng)用回購(gòu)工具擴(kuò)表。美聯(lián)儲(chǔ)的總資產(chǎn)規(guī)模在 2019 年 8 月大約有 3.8 萬億美元，而目前有接近 4.4 萬億美元。上周美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)進(jìn)行巨量回購(gòu)操作，向市場(chǎng)緊急投放流動(dòng)性，而 QE 購(gòu)買資產(chǎn)的影響遠(yuǎn)大于回購(gòu)。美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)布聲明，此次投放流動(dòng)性是為了緩解新冠肺炎疫情爆發(fā)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和金融狀況造成的沖擊。
美聯(lián)儲(chǔ)此次緊急推出寬松政策，意在改善全球流動(dòng)性。
2020 年 2 月下旬，全球流動(dòng)性出現(xiàn)嚴(yán)重緊縮，具體體現(xiàn)在美國(guó)企業(yè)債市場(chǎng)，外匯市場(chǎng)，全球國(guó)債市場(chǎng)以及避險(xiǎn)資產(chǎn)黃金的下跌。隨后，美聯(lián)儲(chǔ)特意公布了兩份文件來支持流動(dòng)性。美聯(lián)儲(chǔ)與加拿大、英國(guó)、日本、瑞士、歐元區(qū)央行共同保證美元流動(dòng)性：下調(diào)美元流動(dòng)性互換協(xié)議利率 25BP，并在現(xiàn)有的1周期限外，增加 84 天期限的操作。另外，美聯(lián)儲(chǔ)以貼現(xiàn)窗口提供銀行流動(dòng)性，提供日內(nèi)信用借貸，支持銀行使用資本和流動(dòng)性緩沖，準(zhǔn)備金率降至 0 這四項(xiàng)舉措支持居民和企業(yè)信貸的行動(dòng)。
美聯(lián)儲(chǔ)緊急寬松的直接原因是疫情在全球范圍的擴(kuò)散和油價(jià)大跌，但也暴露了背后長(zhǎng)期的結(jié)構(gòu)性問題。美國(guó)在 2008 年金融危機(jī)之后，通過長(zhǎng)期保持寬松貨幣政策，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。與此同時(shí)，這一舉措導(dǎo)致了企業(yè)大幅舉債，美國(guó)非金融企業(yè)債務(wù)率從 2008 年金融危機(jī)前的 65% 左右上升至 2019 年三季度的 75%。
美國(guó)存在局部債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。許多企業(yè)舉債是為了股票回購(gòu)或開采頁(yè)巖油，這使得美國(guó)債市、股市和油價(jià)相掛鉤。油價(jià)暴跌促使美國(guó)企業(yè)債下跌，高收益?zhèn)蠓碌l(fā)了企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的上升。
但就未來而言，美國(guó)仍然存在量化寬松空間。美聯(lián)儲(chǔ)的零利率政策有助于穩(wěn)定企業(yè)債市場(chǎng)，防范可能出現(xiàn)的債務(wù)與金融危機(jī)。此次降息后，美聯(lián)儲(chǔ)還有可能進(jìn)一步擴(kuò)大量化寬松和流動(dòng)性支持措施。
而美國(guó)對(duì)疫情的應(yīng)對(duì)措施變得更為嚴(yán)厲。問題的根源在于疫情擴(kuò)散對(duì)經(jīng)濟(jì)的供需兩端都產(chǎn)生抑制，并造成金融市場(chǎng)流動(dòng)性緊張，并不是貨幣政策的失衡，所以量化寬松并不能成為解決問題的根本途徑。只有疫情擴(kuò)散得到控制，才能重新釋放經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力，從根本上緩解市場(chǎng)悲觀預(yù)期對(duì)股市帶來的沖擊。美國(guó)已經(jīng)宣布進(jìn)入“國(guó)家緊急狀態(tài)”，為各州提供資金抗擊疫情、加快核酸檢測(cè)和醫(yī)療服務(wù)。眾議院也通過了“家庭優(yōu)先”新冠肺炎應(yīng)對(duì)法案，將支持新冠肺炎免費(fèi)檢測(cè)、提供疫情期間兩周帶薪病假，擴(kuò)大食品補(bǔ)助和醫(yī)療補(bǔ)助。
歐元區(qū)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)需要特別警惕。因?yàn)闅W洲目前的疫情擴(kuò)散情況最為嚴(yán)重，其中意大利和西班牙尤為突出。意大利和西班牙開啟了全國(guó)范圍的封閉管理，經(jīng)濟(jì)面臨停擺。如果私人與民營(yíng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)暫停，未來很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)的新冠疫情防控支出以及社會(huì)的正常運(yùn)行將會(huì)高度依賴政府舉債。
歐元區(qū)最為嚴(yán)重的問題是所剩的政策空間嚴(yán)重不足。
歐央行所剩的貨幣政策工具有限，因?yàn)闅W元并不具備全球儲(chǔ)備貨幣的地位，并且過去幾年里歐元區(qū)一直長(zhǎng)期處在負(fù)利率，歐洲各國(guó)也沒有降息空間。同時(shí)，長(zhǎng)期以來歐元區(qū)的負(fù)利率刺激企業(yè)舉債，到 2019 年 9 月愛爾蘭、法國(guó)、西班牙的非金融企業(yè)債務(wù)率分別接近 200%、155% 和 100%，潛藏著不容小視的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。歐元區(qū)的財(cái)政也早已欠下大額負(fù)債，所剩的財(cái)政政策空間極為有限。意大利、法國(guó)、西班牙的政府債務(wù)率都已超過或接近 100%，歐元區(qū)國(guó)家也沒有太多的財(cái)政政策空間。近期歐洲部分國(guó)家國(guó)債利率和企業(yè)債利率迅速攀升，歐元區(qū)未來的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)同樣不容樂觀。
新冠疫情下我國(guó)經(jīng)濟(jì)避險(xiǎn)仍然存在寬松空間
近年來，我國(guó)央行的寬松政策一直保持克制。不同于美國(guó)重回零利率、日本和歐洲長(zhǎng)期陷入負(fù)利率的泥潭，我國(guó)過去幾年堅(jiān)持去杠桿的政策，保持正常的貨幣政策，不搞大水漫灌，給當(dāng)前的流動(dòng)性預(yù)留了寬松的空間。
2020 年以來，人民銀行僅下調(diào)政策利率（逆回購(gòu)、MLF 利率）10BP，通過定向降準(zhǔn)、全面降準(zhǔn)釋放 1.35 萬億長(zhǎng)期資金，但公開市場(chǎng)凈回籠 170 億元。反觀美聯(lián)儲(chǔ)，今年以來則降息 150BP、定期回購(gòu)和隔夜回購(gòu)規(guī)模接近 2.7 萬億美元、擴(kuò)表約 1400 億美元。尤其是 3 月 16 日美聯(lián)儲(chǔ)降息 100BP 后，我國(guó)央行依然維持 MLF 利率在 3.15%。此前，央行一直表示保持貨幣政策的定力，珍惜現(xiàn)存的的貨幣政策空間，盡量長(zhǎng)地延續(xù)正常的貨幣政策，以服務(wù)整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。我國(guó)央行的這一基本方針意味著我國(guó)央行不會(huì)像美聯(lián)儲(chǔ)等其他央行一樣大幅降息。
未來我國(guó)的貨幣政策將會(huì)保持階段性寬松。
從疫情進(jìn)展來看，雖然國(guó)內(nèi)疫情基本得到了控制，但海外疫情仍在迅速擴(kuò)展當(dāng)中，境外輸入性疫情是否會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)防疫工作造成負(fù)擔(dān)還需要一段時(shí)間來觀察。從外部環(huán)境看，海外保持零利率的國(guó)家越來越多，十年期的中美利差處于近五年內(nèi)的高位、一年期中美利差位于近兩年的高位，可以見得，國(guó)內(nèi)還存在一定的寬松空間。從國(guó)內(nèi)基本面來看，疫情對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的影響較大，1-2 月經(jīng)濟(jì)供給端和需求端都較為乏力，但隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)的穩(wěn)步推進(jìn)，正常的經(jīng)濟(jì)秩序?qū)⒂型谝粋€(gè)月內(nèi)逐漸恢復(fù)。整體而言，國(guó)內(nèi)將會(huì)保持貨幣政策的定力，在保持流動(dòng)性充裕的情況下，后續(xù)寬松的幅度將主要受到海外疫情擴(kuò)散情況的影響。
新冠疫情危機(jī)下對(duì)我國(guó)的政策建議
1、我國(guó)要保持戰(zhàn)略定力，在鞏固前期復(fù)工成果的基礎(chǔ)上，已出臺(tái)的鼓勵(lì)消費(fèi)、擴(kuò)大投資的政策都需加快落實(shí)。
要把受疫情影響暫時(shí)凍結(jié)的消費(fèi)釋放出來，把在疫情中催生的新型消費(fèi)培育出來，加快推進(jìn)新基建投資項(xiàng)目的落地。加強(qiáng)支持生活性服務(wù)業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)體系建設(shè)，提高居民消費(fèi)的時(shí)空便利化水平，對(duì)低收入人群在經(jīng)濟(jì)下行期和疫情期間因物價(jià)上漲或收入減少而出現(xiàn)的購(gòu)買力下降給予直接補(bǔ)助；增加公共服務(wù)、生態(tài)保護(hù)等方面的投資、投入，近期尤其要著力加大財(cái)政對(duì)醫(yī)療服務(wù)方面的投資、投入；大力增加傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的技術(shù)改造、質(zhì)量提升方面的投資；營(yíng)造有利于創(chuàng)新發(fā)展的政策環(huán)境和體制基礎(chǔ)，鼓勵(lì)企業(yè)加大創(chuàng)新方面的投入，全面提升我國(guó)的高新技術(shù)發(fā)展水平和原始創(chuàng)新能力，提高企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的回報(bào)率。
2、針對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)利率為零，我國(guó)可考慮進(jìn)一步降息、增加流動(dòng)性，推動(dòng)人民幣國(guó)際化和上海國(guó)際金融中心建設(shè)，吸引更多的外國(guó)資本流入，但同時(shí)需要關(guān)注貨幣政策傳導(dǎo)中的一些問題。
當(dāng)前貨幣政策不具備全面寬松條件，貨幣政策不宜以量為主，可視情況將一年期借貸便利（MLF）利率下調(diào)，引導(dǎo)貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LRP）同步下行，促進(jìn)貸款實(shí)際利率的下降，增加專項(xiàng)再貸款投放力度，拓展抵押補(bǔ)充貸款（PLS）工具的使用范圍，適度增加基礎(chǔ)貨幣投放，此外加強(qiáng)財(cái)政貨幣政策在國(guó)債發(fā)行上的協(xié)同配合，健全國(guó)債收益率曲線的基準(zhǔn)作用，引導(dǎo)市場(chǎng)利率合理下行，加大資本項(xiàng)目開放力度，便利中國(guó)居民的跨境資金流動(dòng)，對(duì)沖國(guó)際資金即將到來的涌入潮。
3、針對(duì)全球貿(mào)易萎縮，要積極擴(kuò)大內(nèi)需、穩(wěn)定外需。
擴(kuò)大內(nèi)需主要著眼于以下幾個(gè)方面：要聚焦重點(diǎn)領(lǐng)域，優(yōu)化地方政府專項(xiàng)債券投向，用好中央預(yù)算內(nèi)投資，調(diào)動(dòng)民間投資積極性，加快推動(dòng)建設(shè)一批重大項(xiàng)目；要推動(dòng)服務(wù)消費(fèi)提質(zhì)擴(kuò)容，擴(kuò)大實(shí)物商品消費(fèi)，加快釋放新興消費(fèi)潛力；穩(wěn)定外需方面要支持外貿(mào)企業(yè)抓緊復(fù)工生產(chǎn)，鼓勵(lì)銀行加大貿(mào)易融資，督促和引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)特別是銀行機(jī)構(gòu)適當(dāng)擴(kuò)大分支機(jī)構(gòu)外貿(mào)業(yè)務(wù)方面的授權(quán)，充分發(fā)揮出口信用保險(xiǎn)作用；對(duì)確實(shí)遇到困難的外貿(mào)小微企業(yè)，可以在還本付息方面做延期安排，確保資金鏈不斷，能夠繼續(xù)開展外貿(mào)業(yè)務(wù)；督促基層機(jī)構(gòu)和總行機(jī)構(gòu)加強(qiáng)互動(dòng)，中資銀行和外資銀行加強(qiáng)合作，主辦銀行和代理銀行加強(qiáng)合作，解決支付、結(jié)算渠道受疫情影響的問題；要積極參與國(guó)際協(xié)調(diào)合作，為對(duì)外貿(mào)易發(fā)展?fàn)I造良好國(guó)際環(huán)境；要推動(dòng)外資大項(xiàng)目落地，實(shí)施好外商投資法及配套法規(guī)，優(yōu)化外商投資環(huán)境，保護(hù)外資合法權(quán)益。
4、針對(duì)原油大跌、金融市場(chǎng)動(dòng)蕩，我國(guó)要全方位加強(qiáng)國(guó)際合作，實(shí)現(xiàn)開放條件下的能源安全。
“三桶油”要抱團(tuán)出海、統(tǒng)一步調(diào)、一致立場(chǎng)進(jìn)行石油、天然氣的集中采購(gòu)，發(fā)揮中國(guó)世界第一大原油和天然氣進(jìn)口國(guó)的聚集效應(yīng)、體量?jī)?yōu)勢(shì)、規(guī)模效應(yīng)，讓美、俄、沙特等能源出口國(guó)都來競(jìng)爭(zhēng)性談判；對(duì)以前簽署的進(jìn)口油氣照付不議合同進(jìn)行復(fù)議全面比價(jià)從而大幅度砍價(jià)，結(jié)合疫情不可抗力事件條款降價(jià)或者減少高價(jià)油氣的繼續(xù)進(jìn)口；全面推廣石油和天然氣現(xiàn)貨、期貨交易，發(fā)布權(quán)威性的石油、天然氣價(jià)格中國(guó)指數(shù)，打造亞洲核心石油天然氣交易中心和世界頂級(jí)石油天然氣交易中心。
5、強(qiáng)化財(cái)政政策的公共風(fēng)險(xiǎn)管理功能。
考慮到對(duì)沖疫情影響和穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需要，我國(guó)可上調(diào)2020年度赤字率，新增國(guó)債額度、新增地方政府一般債和專項(xiàng)債額度，通過發(fā)行特別國(guó)債來優(yōu)化中央和地方財(cái)政之間的負(fù)債結(jié)構(gòu)，引入新品類的專項(xiàng)地方債如抗疫專項(xiàng)債，擴(kuò)張政策性銀行信貸額度和債券發(fā)行，以支持抗疫、提振基建投資增速，實(shí)行“結(jié)構(gòu)性”寬松減稅降費(fèi)，國(guó)有企業(yè)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)讓利，包括短期減免房租、公用事業(yè)費(fèi)用、以及高速公路通行費(fèi)，并且加快中長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性改革包括公積金制度改革、加快劃轉(zhuǎn)國(guó)資充實(shí)社保、以及降低社保費(fèi)率等。
王耀羚
清華大學(xué)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)研究院研究員，碩士。主要從事金融科技、產(chǎn)業(yè)升級(jí)、企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型、人工智能行研、企業(yè)政府戰(zhàn)略規(guī)劃等領(lǐng)域研究。曾參與編寫《云計(jì)算和人工智能產(chǎn)業(yè)應(yīng)用白皮書2018》《人工智能+零售行業(yè)研究報(bào)告2019》、《人工智能+金融行業(yè)研究報(bào)告2019》、《金融科技在小微企業(yè)信貸中的應(yīng)用發(fā)展研究報(bào)告》等。
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